21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者 唐婧 北京報道

“央行不會輕易暫停某家機(jī)構(gòu)的國債交易，也會尊重市場主體獨立決策、自負(fù)盈虧的合理權(quán)利。監(jiān)管要維護(hù)的是一個秩序規(guī)范、沒有過度交易和重大違法違規(guī)行為的債券市場。這個市場上的多空力量應(yīng)該是動態(tài)平衡的，不能是單邊市?！币晃粯I(yè)內(nèi)權(quán)威專家告訴記者。

在他看來，央行防范單邊市、遏制系統(tǒng)性金融風(fēng)險的思路是一貫而明確的，也高度重視在市場化、法治化的軌道上引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)理性投資債市。他坦言，長債收益率的波動背后是真金白銀的利益，漫天飛舞的“小作文”背后不乏逐利的動機(jī)。在紛繁雜亂的噪音干擾之下，央行的真實意圖可能被市場誤讀。

8月12日，市場傳言四家江蘇農(nóng)商行在被交易商協(xié)會點名后被禁止國債交易，本報記者立即聯(lián)系蘇農(nóng)銀行投資者關(guān)系部門進(jìn)行求證，得到的回應(yīng)是沒有收到類似消息。

8月12日當(dāng)天，市場又傳言四家江蘇農(nóng)商行被暫停同業(yè)存單發(fā)行，但據(jù)記者向常熟銀行和蘇農(nóng)銀行求證，該消息并不屬實。8月14日，中國貨幣網(wǎng)顯示，江南農(nóng)商行成功發(fā)行2024年度第099期同業(yè)存單，計劃發(fā)行量與實際認(rèn)購量均為0.5億元，參考收益率為1.8400%，進(jìn)一步證偽該消息。

這些傳言始于交易商協(xié)會的重拳出擊。8月7日，交易商協(xié)會公告，常熟銀行（601128.SH）、江南農(nóng)商行、昆山農(nóng)商行、蘇農(nóng)銀行（603323.SH）因在國債二級市場交易中涉嫌操縱市場價格、利益輸送被啟動自律調(diào)查。

8月8日，交易商協(xié)會再度公告，部分中小金融機(jī)構(gòu)在國債交易中存在出借債券賬戶和利益輸送等違規(guī)情形，交易商協(xié)會已將部分嚴(yán)重違規(guī)機(jī)構(gòu)移送中國人民銀行實施行政處罰，對于其他此類案件線索也正在加緊調(diào)查處理。

交易商協(xié)會副秘書長徐忠告訴記者，協(xié)會監(jiān)測到一些內(nèi)部公司治理不完善、風(fēng)控薄弱的農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)存在和資管機(jī)構(gòu)勾結(jié)進(jìn)行利益輸送、違法犯罪的情況，目前相關(guān)調(diào)查工作正在進(jìn)行中。徐忠強(qiáng)調(diào)，對違法行為的調(diào)查處理和尊重市場主體獨立決策、自負(fù)盈虧的權(quán)利是不矛盾的，都是為了促進(jìn)債券市場的有序健康發(fā)展。

8月14日，央行主管報紙《金融時報》發(fā)布評論員文章《促進(jìn)債券市場在規(guī)范中健康發(fā)展》，再次強(qiáng)調(diào)央行是從宏觀審慎角度出發(fā)持續(xù)關(guān)注并提示債券市場風(fēng)險。文章還提到了2013年的“丙類戶”事件暴露了機(jī)構(gòu)風(fēng)險內(nèi)控制度明顯欠缺，并表態(tài)要堅決打擊債券市場擾亂市場秩序違法行為。

“利率風(fēng)險不一定比信用風(fēng)險更低”

業(yè)內(nèi)專家強(qiáng)調(diào)，在打擊債市違法違規(guī)行為的同時，央行會保障市場主體投資和交易的合理權(quán)利。央行關(guān)注的始終是單邊一致預(yù)期和系統(tǒng)性金融風(fēng)險，是為了實現(xiàn)宏觀審慎的政策目標(biāo)。

專家提醒，當(dāng)下市場參與者預(yù)期越是一致，潛在的泡沫風(fēng)險就越大，未來出現(xiàn)反轉(zhuǎn)的可能就越劇烈。屆時一些風(fēng)險承受能力較差的市場參與主體就可能出現(xiàn)風(fēng)險。

而在本輪波瀾壯闊的利率債行情當(dāng)中，中小銀行是最重要的參與者之一，其中又以農(nóng)商行為代表的農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)為主。年初以來，農(nóng)商行在二級市場繼續(xù)加大了購債力度，特別是加大對超長期限債券的凈買入。

一季報顯示，A股10家上市農(nóng)商行投資凈收益同比全部為正，其中紫金銀行投資凈收益大增400.90%，然后依次是瑞豐銀行369.80%、常熟銀行276.76%、張家港行201.65%和滬農(nóng)商行178.07%。投資凈收益同比增速最低的是江陰銀行，也達(dá)到24.44%。

截至目前，已有兩家上市農(nóng)商行披露中報，分別為常熟銀行和滬農(nóng)商行。常熟銀行上半年的投資凈收益同比大增95.96%，滬農(nóng)商行上半年投資凈收益同比大增93.94%。

央行還在一季度貨政報告中披露，一季度，銀行間債券市場20至30年期債券成交8.9萬億元，同比增長約5倍，其中，農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)交易規(guī)模占銀行間債券市場比重為24.8%，較上年同期上升約10.5個百分點。

農(nóng)商行為何偏愛購買國債？招聯(lián)首席研究員董希淼表示，受經(jīng)濟(jì)下行等因素影響，今年以來有效融資需求不足，部分中小金融機(jī)構(gòu)信貸難以有效投放。加之市場信用風(fēng)險有所上升，金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)質(zhì)量下降壓力較大。在此背景下，由國家信用背書、具有較強(qiáng)安全性的國債，成為中小金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)配置的重要選擇。

然而，2023年以來，長債收益率已下行60個基點，呈現(xiàn)單邊市場行情，吸引了大量資金流入，還出現(xiàn)了一些杠桿交易。監(jiān)管的擔(dān)憂在于，長債收益率單邊下行會積累較大的金融風(fēng)險，一旦市場轉(zhuǎn)向，杠桿倉位快速平倉會加劇市場螺旋下行，還可能向其他金融市場傳染，產(chǎn)生系統(tǒng)性風(fēng)險。 

徐忠表示，農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)買國債應(yīng)當(dāng)以配置盤為主，而不應(yīng)該是目前存在的一些現(xiàn)貨做多國債期貨做空的對沖基金式操作，該行為偏離了中央金融工作會議對中小金融機(jī)構(gòu)的定位，也助長了盲目投機(jī)的氛圍。

專家還稱，中小金融機(jī)構(gòu)因信貸投放需求不足涌入國債市場，但利率風(fēng)險并不一定比信用風(fēng)險更低，對此央行有必要作出提醒。當(dāng)前國債市場的供需失衡是階段性的，隨著下半年政府債券發(fā)行提速，利率可能出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。據(jù)了解，央行已經(jīng)逐步開始對部分金融機(jī)構(gòu)持有債券資產(chǎn)的風(fēng)險敞口展開壓力測試，同時也會重點關(guān)注一些交易行為比較激進(jìn)的農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)。

金融監(jiān)管總局公布的最新版銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)法人名單顯示，截至2023年12月末，全國農(nóng)信機(jī)構(gòu)（農(nóng)商行、農(nóng)合行、農(nóng)信社）共計2129家，其中，農(nóng)村商業(yè)銀行1607家、農(nóng)村合作銀行23家、農(nóng)村信用社499家。

“每調(diào)買機(jī)”慣性思維可能付出代價

記者了解到，今年以來央行對長債收益率的一系列喊話與行動，旨在防范利率超調(diào)后金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險的集中爆發(fā)。部分中小金融機(jī)構(gòu)對利率風(fēng)險認(rèn)識不足，依然維持“逢調(diào)整即買入”的思維慣性，引發(fā)監(jiān)管對風(fēng)險后移甚至擴(kuò)大化的擔(dān)憂。

專家表示，微觀個體決策的高度一致性可能會演變成宏觀層面的系統(tǒng)性風(fēng)險，最終還是會反噬到微觀主體自己身上。無論央行是進(jìn)行口頭干預(yù)還是采取行動，都是為了避免風(fēng)險擠到一個出口集中釋放，合理的波動性反而是對風(fēng)險的緩釋。

徐忠表示，超長期國債利率更多受到金融市場投資策略和投資情緒等因素影響，是難以準(zhǔn)確預(yù)測的。例如，美國二戰(zhàn)后一度宣稱其10年期國債利率不會超過4%，然而1959年末利率就已經(jīng)達(dá)到4.7%，到1969年末更是突破7%，后來石油危機(jī)期間最高到了15%以上。

徐忠提醒，一些中小銀行并沒有充分考慮國債投資的利率波動風(fēng)險。在濃厚的投機(jī)氛圍下，有些機(jī)構(gòu)由配置盤變成了活躍的交易盤，甚至將債券當(dāng)作股票來炒作；投資集中度很高，一些中小金融機(jī)構(gòu)債券收益占營業(yè)收入超過50%以上，一定程度上也反映出這些機(jī)構(gòu)公司治理的不健全，風(fēng)控能力不強(qiáng)。

“一旦利率出現(xiàn)大幅波動，必然會有部分主體需要承擔(dān)調(diào)整后的估值損失，進(jìn)而對機(jī)構(gòu)盈利、產(chǎn)品凈值產(chǎn)生沖擊，并將風(fēng)險擴(kuò)散向整個金融市場。美國硅谷銀行倒閉和2022年末的債市贖回潮都是前車之鑒?！敝行抛C券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明坦言。

明明認(rèn)為，雖然中小銀行趨勢性增配長久期債券，且在這輪利率下行中獲得了可觀的資本利得收益，但這一策略不會永遠(yuǎn)奏效。

針對當(dāng)前宏觀環(huán)境不支持長債收益率上行的市場質(zhì)疑，業(yè)內(nèi)專家表示，黨的二十屆三中全會強(qiáng)調(diào)堅定不移完成全年經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展目標(biāo)任務(wù)，相關(guān)政策部署也正在有序落地，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)和改革發(fā)展的基礎(chǔ)將進(jìn)一步鞏固，社會預(yù)期也會進(jìn)一步改善。加之近期國債、地方債發(fā)行進(jìn)度也在加快，債券市場供需格局將進(jìn)一步均衡。

央行在一季度貨政報告中也表示，今年積極財政政策的力度比較大，計劃發(fā)行的政府債券規(guī)模也不小，發(fā)行節(jié)奏還會加快。債券市場供求有望進(jìn)一步趨于均衡，長期國債收益率與未來經(jīng)濟(jì)向好的態(tài)勢將更加匹配。

專家表示，市場對中國經(jīng)濟(jì)的前景不必過于悲觀，對長債收益率單邊下行醞釀的風(fēng)險也不應(yīng)太過樂觀。中國經(jīng)濟(jì)的韌性足以穿越周期，央行的調(diào)控能力也歷經(jīng)風(fēng)雨考驗，這兩點是不容置疑的。