孫長忠（清華大學(xué)全球私募股權(quán)研究院研究員）

美聯(lián)儲(chǔ)9月17日至18日召開議息會(huì)議，決定降息50個(gè)基點(diǎn)。降息決策符合市場預(yù)期，降息幅度超過部分市場預(yù)期。會(huì)議聲明、經(jīng)濟(jì)預(yù)測特別是美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾新聞發(fā)布會(huì)內(nèi)容表明，此次降息主要是預(yù)防性的。鮑威爾說，目前經(jīng)濟(jì)增長穩(wěn)健，就業(yè)狀況良好，沒有衰退跡象，通脹雖高于2%，但持續(xù)下降，有極大信心實(shí)現(xiàn)目標(biāo)，降息50個(gè)基點(diǎn)是為了將目前態(tài)勢保持下去，防止就業(yè)惡化。

鮑威爾強(qiáng)調(diào)，美聯(lián)儲(chǔ)決策不考慮政治因素，與政治因素?zé)o關(guān)，也強(qiáng)調(diào)了保持央行獨(dú)立的重要性（今年以來已多次強(qiáng)調(diào)）。但美聯(lián)儲(chǔ)決策卻直接影響經(jīng)濟(jì)，而經(jīng)濟(jì)又會(huì)影響大選和政治。本文主要分析此次降息對(duì)美國經(jīng)濟(jì)的影響。

一般來說，正如加息會(huì)增加借款成本，減少貨幣供應(yīng)，進(jìn)而減緩經(jīng)濟(jì)增長；降息則相反，會(huì)降低借款成本，增加貨幣供應(yīng)，進(jìn)而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。但在不同背景下，降息對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響又有不同，具體傳導(dǎo)機(jī)制和細(xì)節(jié)是復(fù)雜的，經(jīng)濟(jì)反應(yīng)也是滯后和多變的。米爾頓·弗里德曼1959年在美國國會(huì)演講中將美聯(lián)儲(chǔ)的政策變化比喻為“你現(xiàn)在打開的水龍頭，要到6個(gè)月、9個(gè)月、12個(gè)月、16個(gè)月后才開始運(yùn)行”。歷史上，當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)開始降息時(shí)，通常經(jīng)濟(jì)已經(jīng)出現(xiàn)衰退或者面臨較大風(fēng)險(xiǎn)，但這次顯然不是。

直到今年早些時(shí)候還是鮑威爾高級(jí)特殊顧問的Jon Faust說：“我們沒有多少在經(jīng)濟(jì)健康時(shí)降息的案例，沒有出現(xiàn)嚴(yán)重的困難跡象?！币虼诉@次降息可能引發(fā)非典型的經(jīng)濟(jì)反應(yīng)。比如，由于經(jīng)濟(jì)沒有衰退，就業(yè)沒有惡化，人們并不擔(dān)心失去工作，降息將會(huì)迅速增加消費(fèi)支出。另一方面，股票及其他資產(chǎn)價(jià)格看起來漲勢仍較好，降息未必能增加額外的上漲動(dòng)力。事實(shí)上，本次議息會(huì)議特別是鮑威爾新聞發(fā)布會(huì)后，股市是先漲后跌，最終是收跌的。

美聯(lián)儲(chǔ)沒有權(quán)力決定所有利率。其政策工具是降低銀行間隔夜貸款利率，銀行進(jìn)而降低作為信用卡及其他貸款關(guān)鍵參考的基礎(chǔ)貸款利率，長期利率也隨之趨向下降，而長期利率又影響抵押貸款利率。

在目前利率水平下，即使本次降息，利率可能仍然是限制性的。亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)的模型顯示，既不刺激也不減緩經(jīng)濟(jì)的利率，即“中性利率”或“自然利率”，介于3.5%和4.8%之間。即便如此，降息也會(huì)讓貸款者有所改善。信用卡利率密切追蹤美聯(lián)儲(chǔ)設(shè)定的隔夜貸款利率，會(huì)因此略有下降，使用浮動(dòng)利率貸款的小企業(yè)也將節(jié)省利息支付。美聯(lián)儲(chǔ)設(shè)定的是短期利率，對(duì)長期利率最重要的是投資者對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)未來行動(dòng)的想法。降息的效應(yīng)通常在降息甚至尚未開始之前就顯示出來。這主要體現(xiàn)在10年期國債收益率，已經(jīng)下降到3.65%（鮑威爾新聞發(fā)布會(huì)后最終上升至3.70%），比4月下降了整整一個(gè)百分點(diǎn)，而去年10月則為更高的5%；而10年期國債收益率極大影響抵押貸款利率。根據(jù)房地美數(shù)據(jù)，30年抵押貸款平均利率已經(jīng)從5月初的7.22%下降到6.20%。

受此影響，7月美國成屋和新屋銷售時(shí)隔5個(gè)月后再度回暖，成屋銷售5個(gè)月來首次正增長，具有領(lǐng)先性的新屋銷售7月也環(huán)比增長10%。再融資需求隨著按揭利率下行也已經(jīng)回暖。房價(jià)高漲使得很多初次購房者難以入場。最近幾周，反映購房活躍程度的領(lǐng)先指標(biāo)——以購房為目的的抵押貸款新申請(qǐng)?jiān)俅卧黾恿恕Ｒ恍┓治鰩熣J(rèn)為，如果這個(gè)利率降至6%以下，或者5.5%，購房需求還會(huì)上升。

另一個(gè)可能得到提振的領(lǐng)域是企業(yè)設(shè)備投資。能夠利用企業(yè)債市場的大企業(yè)貸款成本已經(jīng)有所下降，很多依靠信用卡貸款的小企業(yè)貸款成本依然較高，但也將隨著降息而減少。從降息傳導(dǎo)到企業(yè)設(shè)備投資增長加速通常需要一段時(shí)間，但近年來美國企業(yè)設(shè)備投資處于較低水平，增長空間較大。據(jù)美國商務(wù)部數(shù)據(jù)，經(jīng)通脹調(diào)整后，2019年底以來該項(xiàng)投資只增長了5.3%，而同期整個(gè)GDP增長了9.4%。其實(shí)不少企業(yè)需要更新設(shè)備，但都在等降息，預(yù)計(jì)降息后會(huì)有反彈。此外，降息會(huì)降低美元匯率，降低美國出口產(chǎn)品的相對(duì)價(jià)格，增加其出口競爭力。當(dāng)然其他央行也會(huì)降息，比如歐洲央行已經(jīng)降息，會(huì)對(duì)此有所抵消，但降息也會(huì)減少相對(duì)不利態(tài)勢。降息也會(huì)抬升投票等資產(chǎn)價(jià)格，有利于企業(yè)融資和擴(kuò)大經(jīng)營，也有利于擁有股票的居民因財(cái)富增加而增加消費(fèi)，即財(cái)富效應(yīng)。

總而言之，利率水平重要，利率變動(dòng)的方向更重要。降息25還是50個(gè)基點(diǎn)，實(shí)質(zhì)性差別并不大。只要企業(yè)和家庭對(duì)降息有預(yù)期，相信還有更多降息，對(duì)改善抱有希望，可能就會(huì)使衰退更加遙遠(yuǎn)。